作为首只登陆A股市场的户外服装股，自上市以来，探路者（300005.SZ）连续多年保持较高的复合增速，然而这一趋势如今已经戛然而止，公司的内生外延增长均遭遇压力。

　　为此，公司提出转型“户外旅行综合服务平台”，不过此举也存在诸多不确定性，短期对业绩难有提振作用。

　　收入增速创新低

　　2013年，探路者实现营收14.45亿元，较上年同期增加30.74%；归属于母公司所有者的净利润为2.49亿元，较上年同期增加47.48%。

　　相比往年，探路者2013年的收入明显放缓，2010-2012年增速分别为47.86%、73.64%、46.68%。

　　2014年一季报则显示，公司的收入增速进一步放缓，创下近年来新低。当季公司实现营收3.18亿元，同比增长16.03%，而2010-2013年一季度分别为30.99%、70.96%、73.27%、36.47%。

　　作为衡量服装行业经营质量的重要指标，探路者2014年一季度存货周转天数大幅增加47.12天至184.69天。

　　此外，探路者2013年末存货同比大幅增加78.11%至2.91亿元，2014年一季度继续增加至3.63亿元，环比增长24.75%、同比增长42.79%，远超收入增速。

　　“尽管线上业务依旧保持高速增长，但受终端消费疲软影响，实体销售承压，增速有所放缓。”中金公司分析师郭海燕表示。

　　分地区来看，2013年公司在国内六大地区营业收入增速出现了不同程度的放缓，特别是西北地区同比减少23%，这是公司上市以来首次出现区域营业收入下降。

　　从渠道来看，2013年公司电商业务收入2.79亿元，同比增长149%，占比由10%提升至19%，由此可知线下收入仅增长16%。

　　作为支撑业绩增长的两个维度，探路者无论是内生还是外延增长均遭受压力。

　　根据兴业证券的测算，公司2013年平均单店收入77万元，继2012年出现下滑后，再次同比下降约5%，显示公司内生增速有所下降。

　　兴业证券发布的报告显示，探路者2007-2012年，平均单店收入分别为52万元、64万元、67万元、74万元、84万元、82万元。

　　外延扩张方面，探路者开店速度也明显放缓。2013年，探路者品牌渠道总店数1614家，其中直营195家、加盟1419家，分别增加36和183家，净增219家，大幅低于之前预期的350家。

　　2014年，公司计划新开店铺不少于160家，外延增速由2012年的34%放缓到2013年的16%后，2014年将再次放缓到10%。

　　“截至3月31日，公司的期货订单执行率为51%，而2013年为57%。”探路者高管在一季报电话会议上表示，这也印证了线下运行的艰难与代理商资金周转的困难。

　　财报显示，探路者2013年末应收账款较年初增长77%至7312万元，较三季度增加1357万元，2014年一季度应收账款同比增长71%至8400万元。

　　“这主要是公司提高了对加盟商的信用额度。”光大证券分析师李婕认为。

　　“户外行业正逐渐从成长期向成熟期过渡，规模增长速度放缓，同时受整体经济和消费疲软影响。”郭海燕预计，公司收入增速将逐步放缓至20%左右，拉低利润表现。

　　中国纺织品商业协会户外用品分会(COCA)提供的《中国户外用品市场2013年度调查报告》数据显示，国内户外市场2013年零售总额同比增长24.3%，增速较上年同期下降十个百分点左右，预计这种“高/中放缓”的行业成长趋势仍将持续一段时期。与此同时，2013年国内户外市场品牌总数同比增长8.26%，但增速较上年下降将近7个百分点，这表明经过发展调整后，国内户外行业进入门槛逐步提高，已进入了洗牌调整阶段，行业竞争进一步加剧。

　　根据年报，受处理存货及降低吊牌价的负面影响，探路者2013年毛利率整体下滑近1个百分点，服装、装备毛利率分别下滑2、5个百分点至49%、43%。

　　“从量价来看，公司2013年销量增长33%，从而推断价格下降2%”，光大证券认为，尽管公司提升了供应链整合速度，推进海外采购，但由于打折力度加大，过季货品销售占比提升，仍使得2013年毛利率略有下降。

　　针对上述风险，公司通过“差异化”竞争策略，不断打造与提升公司在品牌、渠道和产品等方面的差异化核心竞争能力，稳健推动多品牌业务的发展。

　　不过，从目前来看效果也并不明显。从公司三大品牌收入贡献来看，主品牌探路者贡献大部分收入，副品牌 Discovery Expedition和阿肯诺分别贡献营收259万元、318万元，分别亏损377万元、233万元，两个副品牌合计全年营业收入576万元，占比较小，显示两大副品牌仍处于培育期。

　　记者还注意到，自2013年以来，探路者众高管就开始减持自家股票，截至2014年3月13日，累计减持2179.66万股，金额高达3.83亿元。其中，董事长盛发强于2013年10月21日减持1000万股，金额1.58亿元。

　　转型存变数

　　2013年中期，探路者提出建设“户外旅行综合服务平台”战略构想，拟通过并购等措施，从单一的户外产品提供商向户外旅行综合服务提供商转变，培育新的盈利点。

　　根据2013年年报，公司通过天津新起点战略投资了绿野网，并将以绿野网为基础打造户外旅行综合服务平台。

　　绿野官网显示，2013年9月，绿野网被上市公司探路者战略投资。

　　不过，值得注意的是，直到2014年1月14日，探路者才披露上述事项。

　　“公司是通过旗下子公司天津新起点投资绿野网，本次投资事项未达到法定信息披露标准，在探路者董事会对天津新起点董事会的授权决策范围以内。”探路者证券事务代表陶旭在接受记者采访时称。

　　根据公告，探路者通过股权受让和增资结合的方式战略投资绿野网，并实现了对绿野网的控股，最终间接持有绿野网55.67%股权。

　　然而，公告并没有披露探路者的投资成本，也没有披露绿野网的资产盈利及活跃用户数等核心数据，仅表示目前绿野网年收入低于公司年收入的2%，照此计算，绿野网年收入不会超过2890万元。

　　盈利方面，公告称，户外旅行综合服务平台需要一定时间的投入期，根据初步规划测算，该平台在探路者入股后的前三年（2014-2016年）将实现整体盈亏平衡。

　　“收购绿野网后在短期内对公司经营业绩没有重大影响。”陶旭并没有向记者透露绿野网具体的投资成本、资产、收入、利润数据。

　　“关键是，现在和当年马云一个人做网店不同，当时有先发优势，而现在互联网在线旅游有钱途，此外各类细分旅游网站层出不穷，即使是在国内还是小众市场的户外旅游领域，地方网站也已经很多。特别是一些地方的户外网专注于本地市场，有自己的客户群，有自己的商业平台，现在投资这个领域的收益很难说。”有资深投资者分析称。

　　“公司致力于成为户外平台服务商，但从产品提供商向平台服务的具体转变措施和策略不够清晰，在没有明确未来具体策略前，庞大的线下店铺仍是公司业绩的主要来源，则资产负债表的持续恶化势将影响未来的业绩增长能力。”国金证券分析师张斌认为。

　　绿野网原来只有绿野社区、六只脚两大平台，4月18日，绿野网又正式推出了“绿野旅行www.lvye.com”平台，至此这三个系统将通过“用户中心、社交关系、自游通和户外保险（放心保）”四方面实现互通。

　　绿野社区构建了领队空间、交易平台、搜索平台和互动点评等社区系统，六只脚则着重于发现并获取自定义户外路线，而绿野旅行的推出则将对供应商进行更深度管理，优化产品、培养领队等。

　　中信证券的研报认为，绿野旅行首批上线供应商150余家，线路产品300条以上，覆盖全球全品类户外探险活动。

　　不过，记者通过“绿野旅行”官网统计发现，线路产品仅有105条，可以看到的上线供应商仅有22家。

　　“绿野这次改版唯一可表的是推出了新的业务，但在体验上还很幼稚，尤其在视觉和操作体验上。”一位互联网从业人士称，特别是预订和支付还是要靠人工确认，为什么就做不到一键下单呢？

　　“公司在初步将户外服务与产品交易大平台搭建完成后，战略上已经从经营产品向经营用户转变，如何在绿野改版后将探路者与之有效整合，如何摆脱传统经营思路，去推进新的战略方向，是公司管理层需要面对的挑战之一。”东方证券分析师施红梅认为。

　　除此之外，记者还注意到，探路者在可穿戴领域的进展也不太顺利。智能穿戴事业是公司新布局的领域，于2013年11月初步推出户外智能蓝牙手环以及与之相匹配的APP程序，以加强对消费者户外运动数据的分析。

　　根据此前媒体报道，该款产品是一款可穿戴式智能设备，售价为399元，在探路者天猫旗舰店有售卖。不过，记者在探路者天猫旗舰店中已经无法找到该款产品，难道上架不到半年的新品已经下架了？（证券市场周刊）